Nghịch lý Payrolls và câu chuyện về một đế chế tiền tệ đang tự định giá lại chính mình

Ngày 12 tháng 2 năm 2026, một sự kiện lịch sử đã diễn ra trong im lặng: lương Mỹ tăng vọt, lợi suất trái phiếu nhảy múa, nhưng đồng bạc xanh... bất động. Giới phân tích gọi đó là “sự đảo chiều tương quan” – tín hiệu báo hiệu một kỷ nguyên mới, nơi dữ liệu tốt không còn là tin vui với đồng nội tệ Mỹ. Kết hợp với mức suy giảm 12% kể từ đầu nhiệm kỳ Trump, câu hỏi không còn là “USD yếu do ai?” mà là “liệu đây có phải tân trật tự?”

Lương Mỹ tăng, lợi suất nhảy múa, nhưng USD bất động

Báo cáo việc làm tháng 1 vừa được Cục Thống kê Lao động Mỹ công bố vượt xa mọi dự báo từ Bloomberg. Lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 2 năm ngay lập tức tăng vọt lên mức 4,18%. Trong quá khứ, kịch bản này luôn kéo theo một cú hích mạnh cho đồng đô la. Các nhà giao dịch sẽ đổ xô mua USD, bán tháo các đồng tiền khác, và chỉ số DXY sẽ ghi nhận một phiên xanh lửng.

Nhưng phiên giao dịch ngày 12/2 đã đi ngược lại mọi quy luật từng được thiết lập từ năm 2014. Đồng đô la gần như đi ngang so với rổ tiền tệ chính, thậm chí còn ghi nhận áp lực bán nhẹ ở một số thị trường mới nổi. Các nhà phân tích của Goldman Sachs và JPMorgan đồng loạt phát đi tín hiệu cảnh báo: mối tương quan tích cực giữa dữ liệu kinh tế mạnh và đồng USD mạnh đã bị phá vỡ. Điều này không xảy ra trong một sớm một chiều, nhưng nó báo hiệu một sự chuyển giao mang tính hệ thống.

Vòng lặp 2008 trở lại

Để hiểu được tầm quan trọng của sự kiện này, cần phải nhìn lại lịch sử. Trong giai đoạn hậu khủng hoảng 2008, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ tung ra hàng loạt chương trình nới lỏng định lượng với quy mô chưa từng có. Khi đó, thị trường vận hành theo một logic đặc biệt: dữ liệu kinh tế tốt, trớ trêu thay, lại là tín hiệu để bán đồng đô la. Bởi lẽ, với sự hiện diện của Fed như một “người mua cuối cùng” trên thị trường trái phiếu, lợi suất thực tế bị kìm nén, và đồng tiền mất đi động lực tăng giá.

Từ năm 2014, khi chương trình nới lỏng dần kết thúc, mối tương quan này đảo chiều. Dữ liệu tốt đồng nghĩa với kỳ vọng thắt chặt, lợi suất tăng, và USD lên giá. Đó là trật tự đã tồn tại suốt một thập kỷ.

Nhưng nay, áp lực chính trị từ Nhà Trắng lên Fed đang đẩy thị trường quay trở về vòng lặp của năm 2008. Khi các nhà đầu tư ngày càng tin rằng Fed sẽ phải hành động vì mục tiêu chính trị, hoặc ít nhất là không thể hành động độc lập, thì một báo cáo việc làm tốt không còn được coi là lý do để nâng lãi suất. Nó được coi là lý do để Fed... trì hoãn. Và trong bối cảnh ấy, đồng USD trở thành tài sản bị bán ra ngay khi nền kinh tế cho thấy dấu hiệu quá nóng.

Trump, đồng tiền yếu, và cuộc chiến với di sản Greenspan

Tổng thống Trump chưa bao giờ giấu giếm khát khao về một đồng đô la yếu. Trong tư duy của ông, đó là công cụ để tái cân bằng thương mại, đưa nhà máy trở lại Ohio và Michigan, đồng thời khiến hàng hóa Mỹ rẻ hơn trên thị trường quốc tế. Kể từ khi nhậm chức nhiệm kỳ thứ hai vào tháng 1/2025, đồng bạc xanh đã mất 12% giá trị, chạm đáy 4 năm so với rổ tiền tệ lớn.

Ông chủ Nhà Trắng nhìn vào biểu đồ DXY đang lao dốc và tuyên bố đồng đô la “đang làm rất tốt”. Ông nói về việc có thể khiến tỷ giá lên xuống như một chiếc yo-yo, nhưng ẩn sau những phát ngôn đầy tự tin ấy là một nghịch lý: chưa bao giờ nước Mỹ chứng kiến một tổng thống chủ động tìm cách làm suy yếu đồng tiền của chính mình ngay khi nền kinh tế đang tăng trưởng vượt bậc.

Theo ước tính từ các chuyên gia thương mại, kim ngạch nhập khẩu hàng tháng của Mỹ hiện ở mức gần 350 tỷ USD. Một đồng đô la yếu đồng nghĩa với việc người tiêu dùng Mỹ phải trả giá cao hơn cho mọi thứ, từ điện thoại thông minh sản xuất tại Trung Quốc đến xe hơi lắp ráp tại Mexico và lương thực nhập khẩu từ Nam Mỹ. Đây chính là nỗi ám ảnh của Bộ trưởng Tài chính Scott Bessent.

Bessent và “chính sách đồng đô la mạnh”

Scott Bessent hiểu rõ một điều mà có thể Tổng thống Trump đang cố tình lờ đi: đồng đô la mạnh không chỉ là niềm kiêu hãnh quốc gia, mà còn là tấm khiên bảo vệ nền kinh tế Mỹ khỏi lạm phát nhập khẩu.

Trong một phát biểu hiếm hoi mang tính “phản biện” so với quan điểm của người đứng đầu Nhà Trắng, ông Bessent tái khẳng định rằng Hoa Kỳ vẫn kiên định theo đuổi chính sách đồng đô la mạnh, một truyền thống đã được duy trì qua nhiều chính quyền, từ Đảng Dân chủ lẫn Đảng Cộng hòa.

Nhưng thông điệp của Bessent, dù rõ ràng và mang tính học thuật cao, lại đang bị bủa vây bởi thực tế chính trị. Khi chính người đứng đầu hành pháp liên tục bày tỏ sự hài lòng với một đồng USD suy yếu, những nỗ lực trấn an thị trường của Bộ trưởng Tài chính dễ bị xem là “tiếng nói lẻ loi”. Giới phân tích Phố Wall đặt câu hỏi: liệu Bessent có thể trụ vững trong nội các nếu ông tiếp tục đi ngược lại định hướng của tổng thống?

Tín hiệu từ thị trường mới nổi

Trong khi giới truyền thông tập trung vào biến động của đồng đô la so với euro hay yên, một tín hiệu đáng sợ hơn nhiều đang âm thầm xuất hiện. Đó là chỉ số đồng đô la so với rổ tiền tệ các thị trường mới nổi – vốn được đánh giá là chỉ báo dẫn hướng tốt nhất cho xu hướng dài hạn của USD, bởi tính thanh khoản thấp và biến động ít hơn so với nhóm G10.

Ngày 12/2, chỉ số này đã thiết lập mức đáy mới. Và đó là lần thứ ba trong vòng một tháng qua nó lặp lại kịch bản này.

Các nhà phân tích tiền tệ kỳ cựu hiểu rằng: khi đồng đô la bắt đầu suy yếu một cách có hệ thống so với tiền tệ của các nền kinh tế phụ thuộc vào xuất khẩu hàng hóa cơ bản, đó không còn là một đợt điều chỉnh kỹ thuật. Đó là sự thay đổi trong dòng chảy vốn toàn cầu. Các quỹ đầu cơ và ngân hàng trung ương không còn coi USD là nơi trú ẩn an toàn tuyệt đối. Họ bắt đầu đa dạng hóa, một cách thận trọng nhưng mang tính quyết đoán.

Vàng, bạc và cuộc tìm kiếm “bến đỗ” mới

Không có tín hiệu nào rõ ràng hơn cho xu hướng này bằng diễn biến của thị trường kim loại quý. Giá vàng đã vượt ngưỡng 5.100 USD/ounce, với các dự báo lạc quan nhất từ Ngân hàng UBS đưa ra mục tiêu 6.000 USD vào giữa năm 2026. Bạc cũng chứng kiến những phiên biến động lịch sử, có thời điểm lao xuống 63,98 USD trước khi bật lên mạnh mẽ và thiết lập vùng giá mới quanh 82,59 USD.

Không chỉ là câu chuyện phòng vệ trước lạm phát. Đây là cuộc bỏ phiếu tín nhiệm đối với toàn bộ hệ thống tài chính do Mỹ dẫn dắt. Khi các nhà đầu tư tổ chức, từ những quỹ hưu trí khổng lồ của Na Uy đến các ngân hàng trung ương khu vực Vịnh, đồng loạt gia tăng tỷ trọng vàng trong danh mục, đó là dấu hiệu cho thấy họ đang chuẩn bị cho một kịch bản dài hạn mà đồng đô la không còn là trung tâm.

Cuộc cách mạng không tiếng động từ phương Đông

Ở chiều ngược lại của đại dương, một hệ thống thanh toán mới đang lớn lên từng ngày mà hầu như không nhận được sự chú ý xứng đáng từ truyền thông Mỹ. Đó là mBridge – nền tảng thanh toán xuyên biên giới do Trung Quốc, Hồng Kông, Thái Lan và Các Tiểu vương quốc Ả Rập Thống nhất đồng phát triển.

Tính đến cuối tháng 1/2026, tổng giá trị giao dịch tích lũy trên mBridge đã đạt 55,49 tỷ USD. Con số này tương đương mức tăng trưởng 2.500 lần so với năm 2022. Đáng chú ý, Nhân dân tệ số chiếm hơn 95% giá trị thanh toán trên nền tảng này.

Điều khiến giới chuyên gia giật mình không chỉ là tốc độ tăng trưởng, mà còn là sự thay đổi mang tính thiết kế: e-CNY không còn là loại tiền số “lãi suất 0” như thuở ban đầu. Nó đã trở thành một sản phẩm có sinh lời, ngang hàng với tài khoản tiền gửi ngân hàng thông thường.

Đạo luật GENIUS mà Quốc hội Mỹ thông qua năm 2025, với điều khoản cấm các tổ chức phát hành stablecoin trả lãi, vô tình tạo ra một khoảng trống cạnh tranh mà Bắc Kinh nhanh chóng lấp đầy. Người dân Trung Quốc không còn động cơ chuyển đổi e-CNY sang tài khoản ngân hàng truyền thống. Và trên bình diện quốc tế, các đối tác thương mại của Trung Quốc bắt đầu nhìn thấy lợi ích cụ thể từ việc sử dụng đồng Nhân dân tệ số thay vì phụ thuộc vào hệ thống SWIFT và đồng USD.

IMF và bài kiểm tra sức chịu đựng mang tên “đại hồng thủy USD”

Giữa tháng 1/2026, Tổng giám đốc Quỹ Tiền tệ Quốc tế Kristalina Georgieva công bố một thông tin gây chấn động giới tài chính toàn cầu: IMF đang tiến hành các bài kiểm tra sức chịu đựng với kịch bản “một cuộc tháo chạy quy mô lớn khỏi tài sản USD”. Đây là điều chưa từng xảy ra trong lịch sử 80 năm của Bretton Woods, và việc một tổ chức đa phương công khai thừa nhận điều này cho thấy mức độ nghiêm trọng của vấn đề.

Bà Georgieva chỉ ra rằng các yếu tố nền tảng đang xói mòn lòng tin một cách có hệ thống: từ chiến tranh thương mại, sự suy yếu của pháp quyền trong một số quyết định hành pháp, đến những can thiệp chính trị vào tính độc lập của Fed. Tỷ trọng USD trong dự trữ ngoại hối toàn cầu, dù vẫn ở mức áp đảo, đã giảm từ 72% năm 2001 xuống còn khoảng 56,3% theo điều chỉnh của IMF.

Phần lớn sự sụt giảm này trong quý 2/2025 đến từ hiệu ứng định giá, đồng euro và franc Thụy Sĩ lên giá, chứ chưa phải do các ngân hàng trung ương ồ ạt bán tháo. Nhưng điều đáng sợ nằm ở chỗ: các nhà quản lý dự trữ chỉ cần ngồi yên cũng chứng kiến tỷ trọng USD trong danh mục của họ tự động thu hẹp. Nếu tâm lý thụ động chuyển thành hành động chủ động, cú sốc sẽ không thể đo đếm.

Vì sao USD vẫn là “người duy nhất”

Giữa vô vàn cảnh báo và những chỉ báo đỏ lửa, vẫn có một sự thật không thể phủ nhận: đồng đô la vẫn quá lớn để sụp đổ, và quá tiện lợi để bị thay thế.

Mỗi ngày, thị trường ngoại hối toàn cầu xử lý khối lượng giao dịch lên tới 9.600 tỷ USD. Trong đó, đồng USD xuất hiện ở gần 89% các giao dịch. Một phần đáng kể trong số này không phải vì các nhà giao dịch yêu thích đồng bạc xanh, mà vì họ không có lựa chọn nào khác.

Để mua peso Argentina hay bán ringgit Malaysia, trước tiên bạn phải đổi sang USD, rồi từ USD mới đổi ra tiền địa phương. Đây là vai trò “phương tiện trung chuyển” mà không một loại tiền tệ nào – dù là euro hay Nhân dân tệ – đủ thanh khoản để đảm nhiệm.

Châu Âu tự nhận thức rõ điểm yếu của mình. Bà Christine Lagarde, Chủ tịch Ngân hàng Trung ương châu Âu, từng thẳng thắn thừa nhận: đồng euro không thể thay thế USD khi thiếu một thị trường nợ chung đủ sâu và đủ thanh khoản. Trái phiếu kho bạc Mỹ là tài sản dự trữ toàn cầu không chỉ vì sức mạnh của nước Mỹ, mà còn vì quy mô 38.000 tỷ USD và tính thanh khoản gần như tuyệt đối.

Nội chiến chính sách: Washington tự đặt mình vào thế kìm kẹp

Điều khiến giới quan sát quốc tế bối rối không phải là sự suy yếu của đồng đô la, mà là sự mâu thuẫn trong chính sách của chính quyền Trump. Một mặt, Tổng thống công khai ca ngợi đồng tiền yếu và xem đó là công cụ xuất khẩu. Mặt khác, Bộ trưởng Tài chính và các quan chức Fed vẫn phải duy trì ngôn ngữ “đồng đô la mạnh” để trấn an thị trường trái phiếu.

Kevin Warsh, ứng cử viên sáng giá cho chiếc ghế Chủ tịch Fed nhiệm kỳ tới, đang đứng giữa lằn ranh của cuộc xung đột này. Ông từng nhấn mạnh rằng vị thế đồng tiền dự trữ không phải là “đặc quyền thiêng liêng” mà phải được củng cố bằng thể chế vững mạnh. Nhưng nếu Trump tiếp tục gây áp lực đòi hạ lãi suất và phá giá USD, Warsh sẽ phải đối mặt với một lựa chọn không có lối thoát danh dự: hoặc bảo vệ tính độc lập của Fed, hoặc trở thành công cụ trong chiến lược tái tranh cử.

Tương lai nào cho đồng bạc xanh?

Trong lịch sử tài chính hiện đại, chưa có đồng tiền dự trữ nào sụp đổ chỉ vì một tổng thống tuyên bố muốn nó yếu đi, nhưng cũng chưa có đồng tiền dự trữ nào tồn tại mãi mãi. Bảng Anh từng thống trị thế kỷ 19, nhưng hai cuộc thế chiến và sự trỗi dậy của nước Mỹ đã đẩy nó xuống hàng thứ yếu.

Điểm khác biệt lớn nhất giữa đồng USD hôm nay và đồng bảng Anh năm 1945 là tốc độ của sự thay đổi. Nếu như quá trình phi thực dân hóa và tái thiết châu Âu kéo dài hàng thập kỷ, thì công nghệ số và blockchain có thể rút ngắn cuộc chuyển giao quyền lực tiền tệ xuống còn vài năm. Khi một nền tảng như mBridge có thể xử lý 55 tỷ USD chỉ trong vòng 3 năm, không ai dám chắc 5 năm tới con số đó sẽ là bao nhiêu.

Điệu nhảy cuối cùng của chiếc yo-yo

Tổng thống Trump thích hình ảnh chiếc yo-yo, lên xuống nhịp nhàng, nằm gọn trong lòng bàn tay và hoàn toàn kiểm soát được. Nhưng đồng đô la không phải là một món đồ chơi, nó là máu của hệ thống thương mại toàn cầu, là chuẩn mực cho mọi hợp đồng dầu mỏ, là tài sản dự trữ cho mọi ngân hàng trung ương, và là thước đo cho sự thịnh vượng của hàng tỷ người.

Sự kiện ngày 12/2/2026 sẽ được ghi nhớ như ngày mối tương quan thiêng liêng giữa sức mạnh kinh tế Mỹ và sức mạnh đồng đô la bắt đầu rạn nứt. Không phải vì báo cáo việc làm quá yếu, mà vì thị trường đã nhìn thấy điều mà họ chưa từng thấy trong suốt một thập kỷ: một đồng tiền không còn phản ứng với chính dữ liệu của nó.

Nước Mỹ sẽ vẫn tăng trưởng trong năm 2026. Doanh nghiệp Mỹ sẽ vẫn báo cáo lợi nhuận cao nhờ đồng đô la yếu. Nhưng trên các sàn giao dịch Phố Wall, những tiếng hô “USA, USA, USA!” mỗi khi bảng lương được công bố đã bắt đầu thưa dần. Và trong lịch sử các đế chế, đó luôn là khoảnh khắc đáng sợ nhất.